№ 07 · SECTION SEVEN · WHERE THE MONEY LANDS

公司地图

产品清单和瓶颈清单都是抽象的，最后要落到具体公司。这一页按"变量暴露"把公司分成 5 组—— 海外算力 · 存储制造 · 中国 AI 芯片 · 服务器/光模块/PCB · 需求端。每一组回答：这批公司站在哪个瓶颈上、谁的钱最先流过来。

01

海外算力与平台 Overseas Compute

GPU · AI ASIC · CUDA 生态 · 交换芯片
变量 训练算力 / CAPEX
景气发动机
◆
全球 AI 硬件的价值锚点——NVIDIA 一家吃掉 90%+ 的 AI GPU 利润。这一组决定行业估值天花板。
主力标的NVIDIA · AMD · Broadcom
MAIN · GPU 龙头

NVIDIA

NVDA · US
AI GPU 全球垄断 · CUDA 生态壁垒 · NVLink 域内互联 · Grace CPU
暴露 HBM 供给 · CoWoS · Scaling Law · 主权 AI
CHALLENGER · GPU 追赶

AMD

AMD · US
MI300X / MI325X · ROCm 追赶 CUDA · 高性价比路线 · EPYC CPU 协同
暴露 ROCm 进度 · MI350 路线图 · 云厂替代订单
ASIC · 交换

Broadcom

AVGO · US
云厂 定制 ASIC 主力供应商（Google TPU / Meta MTIA） · Tomahawk 交换芯片
暴露 云厂 ASIC 出货 · 800G/1.6T 交换
CONNECT · CXL / SERDES

Marvell

MRVL · US
互联芯片龙头 · SerDes · 定制 ASIC · 光 DSP · 数据中心以太
暴露 光模块 DSP · 云厂定制芯片 · CXL 采用
HYPERSCALER ASIC

Google · AWS · MSFT

TPU / Trainium / Maia
三大云自研 ASIC——自用 + 降本 + 摆脱 NVIDIA 依赖。与 Broadcom / Marvell 合作
暴露 自用比例 · 推理成本 · 客户接受度
ALT · 训练替代

Intel · Groq · Cerebras

INTC / private
Gaudi 3 / LPU / WSE——训练与推理的替代芯片。市场份额小但故事性强
暴露 商用客户导入 · 大厂订单
02

存储与制造 Memory & Fabs

HBM · DRAM · NAND · 晶圆代工 · 半导体设备
变量 HBM · CoWoS · 制程
三处极度紧的瓶颈
◇
上游三处最紧瓶颈的直接受益方——HBM 三家瓜分、TSMC 独家 CoWoS、ASML 独家 EUV。供给稀缺 = 盈利弹性。
份额锁定寡头结构
HBM · 领先

SK 海力士

000660 · KR
HBM 62% 份额 · MR-MUF 工艺壁垒 · 独家供 NVIDIA · HBM4 领先
暴露 HBM 合约价 · MR-MUF 良率
HBM · 追赶

美光

MU · US
HBM 21% · 2026 加速爬坡 · 客户认证 NVIDIA/AMD · DDR5/HBM 双主线
暴露 HBM 良率 · NVIDIA 认证进度
HBM · 弹性

Samsung

005930 · KR
HBM 17% · 份额弹性最大 · 存储 + 代工 + 消费电子多头暴露
暴露 HBM 认证 · Foundry 客户
FOUNDRY · 唯一 CoWoS

TSMC 台积电

TSM · TW
高端 AI 芯片唯一大规模量产代工 · CoWoS 独家 · 3/2nm 领先
暴露 CoWoS 扩产 · 客户分配
EUV · 唯一

ASML

ASML · NL
EUV 光刻机全球唯一供应商 · High-NA 独家 · 先进制程"隐形收费站"
暴露 EUV 交付量 · High-NA 出货
EQUIPMENT · 沉积刻蚀

AMAT · LAM · TEL · KLA

AMAT/LRCX/TEL/KLAC
半导体设备四大——晶圆厂 CAPEX 直接受益方 · 每次制程升级都要买
暴露 Fab CAPEX · ALD/CMP 采用
TESTING · 隐形收费站

爱德万测试

6857 · JP
先进 SoC 测试机近乎垄断 · GPU / HBM 都要过它的机器 · 高毛利
暴露 SoC 良率 · 探针卡供给
PACKAGING · OSAT

日月光 · Amkor

3711 / AMKR
全球 OSAT 双巨头——先进封装溢出的主要承接方 · Chiplet / 2.5D 布局
暴露 CoWoS 溢出 · Chiplet 采用
SUBSTRATE · ABF 双寡

Ibiden · 欣兴电子

4062 / 3037
ABF 载板全球双寡头 · GPU / CoWoS 必需 · 高毛利 · 扩产周期长
暴露 ABF 供给 · CoWoS 需求
03

中国 AI 芯片 China Chips

国产 GPU / 代工 / 存储 / 封装 / 设备 / 材料
变量 出口管制 · 国产替代
政策驱动 · 独立估值体系
◈
出口管制反而加速国产替代——从 GPU 到设备材料，中国产业链在各环节全面爬坡。估值锚不是海外对标，是"能不能拿到订单"。
政策主线自主可控
GPU · 龙头

华为昇腾

unlisted · CN
国产 AI 芯片事实领头 · 910B/910C 系列 · CANN 生态 · 云 + 集群双线
暴露 出口管制 · 中芯 7nm 产能
GPU · 上市

寒武纪

688256 · CN
国内唯一纯 AI 芯片上市公司 · 思元 590 · 深度绑定字节等大客户
暴露 大客户订单 · 制程绕开
GPU · 商用

海光信息 · 昆仑芯

688041 / private
海光深算系列 · 昆仑芯 P800——兼容 CUDA 生态是差异化亮点
暴露 制程供给 · 云厂订单
CAR AI SoC

地平线 · 黑芝麻

9660 / 2533
国产车载 AI SoC 双龙头 · 征程 6 · A2000 · 与国内车企深度绑定
暴露 车企定点 · 高阶智驾渗透
FOUNDRY · 国产代工

中芯国际 · 华虹

981 / 1347
国内代工双龙头 · 7nm 绕开 EUV · 华为/寒武纪等国产芯片主要代工
暴露 先进制程 · 设备国产化
MEMORY · 国产存储

长江存储 · 长鑫存储

unlisted / unlisted
中国大陆唯二量产存储原厂 · 长江做 NAND、长鑫做 DRAM · 国产替代主线
暴露 出口管制 · 良率爬坡
OSAT · 国产封测

长电 · 通富 · 华天

600584 / 002156 / 002185
国内封测三巨头——承接国产 AI 芯片封装 · 也在爬 Chiplet
暴露 国产 AI 芯片订单
EQUIPMENT · 国产设备

北方华创 · 中微 · 拓荆

002371 / 688012 / 688072
国产设备三剑客——刻蚀 / CVD / ALD · 是国产 Fab 扩产的最大受益方
暴露 中芯 / 长江存储 CAPEX
EDA · 国产设计

华大九天

301269 · CN
国产 EDA 龙头 · 模拟 / 平板显示领先 · 数字/先进制程仍在追赶
暴露 国产化率 · 客户导入
04

服务器 · 光模块 · PCB Systems & Optics

整机柜 · 光模块 · 高频 PCB · 液冷
变量 CAPEX 传导 · 集群规模
下游最直接的量
▤
GPU 的钱顺着产业链往下流——服务器 ODM、光模块厂、高频 PCB、液冷厂。这一组的量级不如上游，但业绩弹性最大。
A 股主线AI 硬件
SERVER · NVL72 主承

工业富联

601138 · CN
NVIDIA 整机柜主要 ODM · GB200/NVL72 关键组装 · A 股 AI 硬件龙头
暴露 NVL72 出货 · 单柜价值
SERVER · TW 三剑客

广达 · 纬创 · 英业达

2382 / 3231 / 2356
台湾服务器 ODM 三剑客——云厂 AI 服务器主承包商 · GB200 分配
暴露 云 CAPEX · 分配份额
SERVER · US OEM

Supermicro · Dell · HPE

SMCI / DELL / HPE
美国 AI 服务器 OEM——Supermicro 是纯度最高的 AI 服务器标的
暴露 单季度出货 · 云厂订单
OPTIC · 800G/1.6T 龙头

中际旭创

300308 · CN
800G 光模块全球第一 · 深度绑定 NVIDIA / GOOG · 1.6T 首发
暴露 800G/1.6T 出货 · CPO 影响
OPTIC · 高弹性

新易盛

300502 · CN
光模块弹性最大标的 · 800G / 1.6T · 客户结构改善
暴露 高端出货占比 · 单价
OPTIC · 上游

天孚通信 · 光迅 · 源杰

300394 / 002281 / 688498
光模块上游组件 · 光器件、光芯片、连接器——毛利率高于模块厂
暴露 高速光芯片 · 硅光进展
PCB · 高频高速

沪电 · 胜宏 · 生益

002463 / 300476 / 600183
AI 服务器高频高速 PCB——层数与信号速率随代际升级 · 单机价值量大幅提升
暴露 PCB 层数 · 高速铜箔
COOLING · 液冷

英维克 · 高澜 · 曙光数创

002837 / 300499 / 872808
高功率密度强制液冷——冷板 / 浸没 / L2L / L2A 多路线并行
暴露 液冷渗透率 · 单柜液冷价值
POWER · 电源

Vertiv · 维谛 · 麦格米特

VRT / 002518 / 002851
数据中心电源 & 配电龙头 · 单柜功率密度从 kW 到 100 kW 级
暴露 数据中心 CAPEX · 单柜功率
05

需求端 Demand Side

超大规模云 · 大模型公司 · 主权 / 企业 AI
变量 CAPEX · Token 单价
景气源头
◭
谁在买单——就是谁在决定 AI 硬件景气。云厂 CAPEX 每季度指引，是行业最重要的先导指标。
季度关键CAPEX 指引
CLOUD · 四巨头

MSFT · GOOG · AMZN · META

MSFT / GOOGL / AMZN / META
全球 AI CAPEX 90% 集中在此 · 单季度 CAPEX 上百亿美元 · 定义整个行业节奏
暴露 CAPEX 指引 · AI 收入
CLOUD · 二线

Oracle · CoreWeave · Lambda

ORCL / CRWV / private
新兴 GPU 云——OpenAI 等大模型公司的算力供应商 · 采购弹性大
暴露 GPU 云价格 · 客户合同
FRONTIER LAB

OpenAI · Anthropic · xAI

private
前沿模型三巨头——训练侧最大的直接买家 · 训练集群规模决定 GPU 需求
暴露 集群规模 · 融资
CN CLOUD

阿里云 · 腾讯云 · 火山引擎

BABA / TCEHY / bytedance
中国云 AI 需求端——字节推理侧最激进 · 阿里通义千问 · 腾讯混元
暴露 出口管制豁免 · 国产替代
CN AI LAB

DeepSeek · 智谱 · Moonshot

private
中国大模型公司——算力受出口管制影响最深 · 转向国产 GPU 的推动力
暴露 国产 GPU 认证 · 推理成本
SOVEREIGN

沙特 · 阿联酋 · 印度

govt
主权 AI 项目 · 中东 GB200 大单 · 印度 IndiaAI · 结构性新增需求
暴露 出口豁免 · 政治博弈
“

研究一家公司，先看它站在哪几个变量上——
而不是它在这条链上处于什么位置。

— COMPANY MAP · MAIN THREAD

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Silicon & Compute · Vol.001

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